Krönika

|

Se upp med hedgefonder som tar sneda risker

Ett problem med fondförvaltare är frestelsen att ta snedfördelade risker. Särskilt hedgefonder kan med lite tur uppvisa fina resultat, trots att kunderna totalt sett förlorar rejält.

Sista dag denna månad att köpa andelar i många svenska hedgefonder är imorgon, 23 juni. Att handel ofta bara sker en gång per månad är en nackdel värd att tänka på innan man sätter in pengar, för det gäller att ha andra tillgångar som är mer likvida och direkt ger kontanter vid oväntade behov.


Månadshandel är en klar fördel för förvaltarna, eftersom de inte störs av dagliga in- och utflöden. Plus att det är lättare att dölja hur stort risktagandet är om fonden bara redovisar sitt marknadsvärde en gång per månad – vilket förstås samtidigt är en stor nackdel för kunderna.


Ett avgörande problem med de flesta hedgefonder är just att de ansvariga är väldigt hemlighetsfulla med vilka risker de egentligen tar med kundernas pengar. Ofta är det enda som faktiskt redovisas fondens avkastning under hela månader och nyckeltal beräknade på hur månadsavkastningen har varierat. Andra nyckeltal som VAR (”value at risk”) ska berätta hur stora risker förvaltaren har tagit med de enskilda innehaven, men underlaget för dessa beräkningar är normalt antingen hemligt eller svårbegripligt.


Sneda risker


Ett av de äldsta tricket på kapitalmarknaden är att ta risker som är väldigt snedfördelade. Om skevheten är extrem så finns till exempel 95% chans till en liten positiv avkastning, men bara 5% risk att förlora rejält. Och om förvaltaren kombinerar tio risker av denna typ, så kommer fonden att ge en bra positiv avkastning 6 av 10 månader.



Fördelning i lotteri där 95% tjänar och 5% förlorar
Antal vinster
som ger 1000 kr
Antal förluster
som kostar 20.000 kr
Sannolikhet Resultat
av tio lotter
10 0 59,9% 10 000
9 1 31,5% -11 000
8 2 7,5% -32 000
7 3 1,0% -53 000
6 4 0,1% -74 000
5 5 0,00609% -95 000
4 6 0,00027% -116 000
3 7 0,00001% -137 000
2 8 0% -158 000
1 9 0% -179 000
0 10 0% -200 000


Tabellen visar en förenklad analys. Utgångspunkten är att förvaltaren erbjuds ett lotteri där 95% av lotterna ger en avkastning på 1 procent av insatsen, medan 5% av lotterna ger en förlust på 20 procent av insatsen. Detta är ett lotteri som liknar en omvänd roulett, för vinsterna är många och väldigt små men i längden kommer ”banken” garanterat att vinna. Om lotterna kostar 100.000 kronor så ger vinstlotterna en utbetalning på 101.000 kronor, medan nitlotterna bara ger 80.000 kronor.


Lotteriet liknar även affärsidén hos ett försäkringsbolag, fast de tar mer betalt. Och många hedgefonder säger att de liknar försäkringsbolag genom att få betalt för att ta en mängd olika risker. Problemet är att förvaltaren kanske säljer alltför billiga försäkringar, med förhoppningen att ha tur och slippa en stor skada.


Tricket som förvaltaren av en hedgefond använder för att skapa en förvaltning som ser ut att ge en ganska hög snittavkastning per månad liknar att köpa denna typ av lotter och hoppas på att tillräckligt länge klara sig från att köpa mer än en nitlott. Som synes i tabellen ovan har den som förvaltar en miljon kronor och köper tio lotter per månad 60 procent chans att enbart köpa vinstlotter och då kunna visa upp en positiv avkastning på 1 procent (vilket med ränta på ränta blir 12,7 procent avkastning per år).


Så länge max en av månadens lotter är en nitlott blir avkastningen svagt negativ ibland, minus 1,1 procent, och förvaltaren har gott hopp om att kunna förvalta fonden ganska länge med ett resultat som i snitt ligger strax över noll. Bara drygt 1 månad av 100 kommer resultatet att bli riktigt dåligt (tre nitlotter eller fler) och så länge förvaltaren har tur och slipper detta så kommer snittresultatet att se acceptabelt ut. Snittavkastningen så länge förvaltaren klarar att ta maximalt en nitlott av tio blir 4 procent per år och dagens låga räntor gör att många kunder är nöjda med denna avkastningen så länge risktagandet upplevs som lågt. Och visst ser det bra ut med ungefär dubbelt så många positiva månader som negativa och aldrig stora förluster.


Några hedgefonder som tar denna typ av väldigt snedfördelade risker kommer förstås att ha otur och misslyckas rejält, med flera riktigt dåliga månader i följd. Då läggs dessa fonder ned och försvinner ur statistiken. Därmed döljs att snittavkastningen totalt sett är tydligt negativ, för den som köper 19 vinstlotter och 1 nitlott har ju förlorat 1000 kronor. Vad värre är – en fond som återinvesterar vinsterna kommer att förlora mer eftersom nitton avkastningar på plus 1 procent och en förlust på 20 procent ger ett netto på -3,35%. Det betyder att totalt sett på marknaden förlorar kunderna rejält på att ta dessa risker.


Inte oberoende


Under hösten 2008 upptäckte dessutom många investerare till sin fasa att många av dessa typer av snedfördelade risker, som förvaltarna hade antagit var oberoende av varandra, visade sig kunna utlösas av en gemensam faktor: Lehman Brothers och finanskrisen. Förvaltarna hade baserat sina kalkyler på att de snedfördelade riskerna togs på olika marknader och därmed var oberoende, men under ytan fanns ett starkt beroende av det finansiella systemet i USA.


Rådgivare och försäljare påstår ibland att dessa risker kan undvikas genom att investera i hedgefonder via fond-i-fond som sprider pengarna på många fonder. Eller genom att själv placera i ett stort antal hedgefonder. Men om nedläggningar har dolt att snittavkastningen är låg, så blir inte resultatet bättre av att pengarna sprids. Enda lösningen är att försöka hitta de hedgefonder som lyckas ta risker som totalt sett ger positiv snittavkastning.


Slutsatser


Slutsatserna av detta resonemang är flera: Det är klokt att vara skeptisk till hedgefonder som redovisar en jämn värdeutveckling och påstår att detta bevisar att risktagandet är lågt, särskilt om fonden är ganska nystartad. Minst 5 gärna 10 års månadsavkastningar behövs för att ge en någorlunda rättvis bild av risktagandet om förvaltaren tar asymmetriska risker. Och försök helst förstå vilken konkurrensfördel förvaltaren har som gör att det är skicklighet som skapar avkastningen, inte lyckosamma lottköp.

Läs fler krönikor i arkivet.

Aktiebörser

  Lokal USD SEK  
Stockholm (OMX AFGX)
0,2 0,5 0,2 stängt
Frankfurt (DAX30)
0,3 0,3 0,0 stängt
London (FT-SE 100)
0,3 0,2 -0,1 stängt
Paris (CAC 40)
0,3 0,3 0,0 stängt
Tokyo (TOPIX)
-1,3 -1,3 -1,3 stängt
New York (S&P 500)
0,2 0,2 0,7 stängt
New York (NASDAQ 100)
0,3 0,3 0,8 stängt
Moskva (RTS)
0,5 0,5 0,5 18:51
Hong Kong (HANG SENG)
-1,3 -1,3 -1,4 14:49
Bombay (BSE SENSITIVE)
-1,0 -1,1 -1,1 12:19
Johannesburg (FTSE/JSE ALL-SHARE)
0,6 -0,3 -0,3 15:06